□首輪本金償付高峰逼近有中國版“高收益?zhèn)?rdquo;之稱的中小企業(yè)私募債

□記者調研發(fā)現(xiàn)，已出現(xiàn)個別企業(yè)付息困難，券商或急謀出路比如發(fā)新償舊，或無奈兜底息事寧人

□有關部門要求制定應急預案，目前風險總體可控

□受制于信息不暢、交易功能不足等因素，私募債發(fā)行仍舉步維艱

□中小企業(yè)私募債與其他類信用債主要差異

從發(fā)行主體看：中小企業(yè)私募債的發(fā)行主體定位于境內注冊的中小微企業(yè)

從投資者看：投資人需符合滬深證交所規(guī)定的私募債券合格投資者資格后，方能參與私募債投資

從流通轉讓通道看：中小企業(yè)私募債可在滬深證交所特定渠道進行轉讓交易

從投資者保護機制看：中小企業(yè)私募債對評級沒有硬性規(guī)定

中小企業(yè)私募債自2012年6月問世以來，至今已經運行22個月。隨著首批發(fā)行的債券接近到期，這一曾被稱為中國版“高收益?zhèn)?rdquo;的創(chuàng)新品種，即將面對首個本金兌付高峰考驗。

上證報記者了解到，面對即將到來的兌付高峰，有關部門和券商正在積極排摸風險，對個別企業(yè)提供流動性解決方案。私募債信用風險整體可控。

同時，也有一些券商反映，受制于信息流通不暢，市場交易功能不足等因素，目前中小企業(yè)私募債發(fā)行業(yè)務遭遇困境。一些券商建議，有關部門可以對私募債的信息披露環(huán)節(jié)適當進行創(chuàng)新，以此活躍該品種的市場交易。

券商排摸私募債信用風險

“一季度正是企業(yè)年報審計的季節(jié)，我們最近的工作就是跟進第一批發(fā)行私募債的企業(yè)，確保審計能夠反映企業(yè)真實情況。”華東某券商固定收益部負責人告訴記者。其所在券商在中小企業(yè)私募債發(fā)行業(yè)務中頗有建樹，承銷項目不斷增加的同時，管控風險也成為他們近期的重要工作。

中小企業(yè)私募債問世于2012年6月，在正式推出后的一兩個月間，由于券商前期累積項目集中釋放，再加上機構投資者認購踴躍，私募債曾出現(xiàn)過一輪發(fā)行高峰。

由于私募債期限常見2年期限或“2+1”條款，即持債者在債券發(fā)行期滿兩年時可以選擇行使回售條款，要求發(fā)行方償付本金，這意味著兩個月后，首批發(fā)行私募債的中小企業(yè)可能會面臨機構投資者密集的償付要求。

“對中小企業(yè)來說，現(xiàn)金流是個十分關鍵的問題。”一位中小企業(yè)私募債承銷業(yè)務從業(yè)人員告訴記者，“有些企業(yè)整體經營狀況不錯，但現(xiàn)金流并不穩(wěn)定，一次性抽走一個億可能就會出現(xiàn)問題。”

眼下，他正在與兩年前發(fā)行中小企業(yè)私募債的江蘇某企業(yè)洽談，準備新發(fā)1億元私募債。

“像這家企業(yè)，我們現(xiàn)場調研認為經營狀況理想，企業(yè)正在加速發(fā)展階段，那就選擇發(fā)行新債的方法來解決舊債的償付問題。”這位從業(yè)人員同時透露，擬發(fā)行的1億元新債已找好下家，將由一家銀行理財計劃全盤接手。

券商人士告訴記者，目前正有越來越多的私募債被銀行理財計劃持有。這種業(yè)態(tài)的核心邏輯是企業(yè)融資需求和銀行信貸資產出表需求的結合。銀行借助私募債向企業(yè)變相放貸，使這部分融資成為表外資產。

“對于實在不適合發(fā)債的企業(yè)，償付也有困難，我們會積極調動手頭的金融資源，協(xié)調關系，幫助企業(yè)獲得現(xiàn)金流支持，避免債券到期時出現(xiàn)硬違約的情形。”前述券商人士說。

有關部門要求制定應急預案

同時，存量中小企業(yè)私募債中也不可避免地存在一些風險隱患。

據券商人士透露，去年下半年就有個別企業(yè)出現(xiàn)付息困難。承銷券商向機構投資者全額回購了相關債券息事寧人。

業(yè)內人士近日則向記者透露，長三角某券商此前承銷某中小企業(yè)私募債，因發(fā)行過程中乏人問津，不得已由券商自營進行了全額包銷。

更糟糕的是，此后該企業(yè)負責人跑路，相關債券到期后如何履約尚在協(xié)調中。

記者了解到，針對這種情況，有關部門已責成一些在私募債業(yè)務中較有經驗的券商對債券違約進行沙盤推演，并制定應急預案。

在記者獲得的一份應急預案中提出，在私募債發(fā)生風險事件時，發(fā)行人、受托管理人以及各中介機構應在對風險事件充分調查認知的基礎上，針對風險事件的不同類別、不同等級，并根據風險事件的變化發(fā)展情況，認真組織制定相關償債計劃。若相關私募債尚未真實違約，可采取要求發(fā)行人追加固定資產、無形資產、應收賬款等資產作為擔保；建議發(fā)行人與其他債權人(如銀行)友好協(xié)商相關債務的展期，減輕自身現(xiàn)金流壓力；限制發(fā)行人擅自處置自有優(yōu)質資產、向股東進行股息分配；限制發(fā)行人主要管理人員擅自調離或出境等手段。

而在私募債已經發(fā)生真實違約時，債券受托管理人可協(xié)調債券發(fā)行人和持有人商議相關償債安排，妥善化解矛盾，如給予發(fā)行人一定的緩沖時間，對債務適當展期。如果發(fā)行人無法與債券持有人達成一致妥善的償債安排，經債券持有人大會授權，債券受托管理人有權代表債權人提出破產申請，在法院受理破產申請后、宣告?zhèn)鶆杖似飘a前，債務人或持債務人注冊資本十分之一以上的股東，可向法院申請重整，要求不對債務人立即清算，而是在法院的主持下由債務人與債權人達成協(xié)議，制訂重組計劃。

券商人士同時指出，中小企業(yè)私募債的投資者絕大部分是機構投資者。這些專業(yè)機構在配置私募債時對出現(xiàn)違約有充分的心理預期和制度保障，在資產配置時也充分考慮了風險分散。即使個別私募債出現(xiàn)違約，對相關投資機構來說只會造成投資業(yè)績上的有限損失，不存在出現(xiàn)系統(tǒng)性風險的可能。

市場流動性有待增強

在各方面積極管控私募債信用風險的同時，也有不少券商提出，目前私募債或多或少地存在發(fā)行困難的現(xiàn)象，其中市場交易不夠活躍嚇退機構投資者難辭其咎。

券商建議，私募債可以在保持私募特點的基礎上，在信息披露環(huán)節(jié)中進行適當微創(chuàng)新，實現(xiàn)活躍市場交易的目的。

據上交所有關部門透露，目前滬深兩市備案的企業(yè)各有300家左右，但實際發(fā)行成功的沒有那么多。業(yè)內人士指出，不少企業(yè)在支付了律師、審計等費用后備案成功卻最終因為各種原因未能成功發(fā)行，對中小企業(yè)來說憑空支付了費用卻沒有獲得融資，反而增加了經營負擔。

有證券行業(yè)律師告訴記者，去年有企業(yè)與券商簽訂了私募債包銷協(xié)議，但未能全額發(fā)行，券商也拒絕包銷。企業(yè)一度想要訴諸公堂，最終以券商賠付各類發(fā)行費用和解。券商人士也表示，由于銷售難度變大，目前已少有券商愿意與企業(yè)簽訂私募債包銷協(xié)議。

另有券商人士則指出，目前公司在承攬私募債項目時非常謹慎，基本上是國有背景企業(yè)才會考慮。實際上，目前即便是有國有企業(yè)背景的企業(yè)發(fā)行私募債，也普遍面臨發(fā)不出去的窘境。

舉例來說，該券商曾給某沿海企業(yè)做過一單私募債，某國有公司作擔保，綜合成本在11.5%-12%，最后發(fā)現(xiàn)沒人愿意購買。

券商人士提出，在當前的私募債信息披露體制下，市場機構了解一只私募債存在的唯一途徑，是承銷券商在發(fā)行時召開的路演會。

由于缺乏官方信息披露平臺，市場中存量的私募債和私募債投資者成為一個個信息孤島，難以互相溝通。目前市場中的一些第三方機構提供的私募債統(tǒng)計信息也往往是從各家券商逐一詢問收集而來，信息質量良莠不齊。

“私募債雖然存在理論上的交易可能，但如果潛在的機構交易者連有這個債券都不知道，又怎么可能開展交易呢？流動性的缺失使很多機構投資者對私募債望而卻步。”一位券商固定收益部門負責人如是表示。

中小企業(yè)私募債在設計之初就強調了其私募屬性，在信息披露上基本遵循只有持有人才能了解具體信息的原則。券商人士就此建議，在滿足這一前提的基礎，可以由交易所出門設立平臺，允許債券持有人有限度地披露手中債券的情況，以此活躍交易。

“在這個平臺上披露的信息可以經過篩選，只透露價格、期限和聯(lián)系方式。能夠登陸機構身份也經過適格遴選。具體信息可以在有意者之間非公開交流。如果有這樣的平臺，私募債的交易會比現(xiàn)在活躍很多，發(fā)行的難度也會有所緩解。”這位負責人說。